中国企業は緑地投資にしても褐地投資にしても、海外投資と取引相手は最終的に投資のビジネス手配について関連する取引合意、例えば株式買収合意と株主合意に確認する必要がある。パートナーが基本的な法的文書を特定する際に考慮すべき重要な部分の1つは、関連する脱退スケジュールです。ビジネスの世界では、合弁会社のライフサイクルには長短があるが、平均的には、合弁会社の中位寿命は10年であり、これは合弁会社の関連法律文書の中で考慮された脱退条項を起草することが問題の中であることを意味する。同時に交渉の脱退手配を完備することも、投資プロジェクトが失敗した場合の法的保護（downside protection）である。しかし、プロジェクトの初期段階では、協力者の感情はすべて激昂しており、協力の将来性に自信を持っており、プロジェクトモデルでは、損益分岐点の上のキャッシュフロー予測に注目しており、ストレステストはプロジェクトの実行可能性を証明するために多く、極端なブラックスワンの状況に対する考慮と対応ではない。最後の脱退メカニズムは企業の投資戦略と発展戦略とマッチングする以外に、それ自体は比較的に複雑である：他のメカニズムとは異なり、脱退メカニズムは契約違反条項、賠償条項及び希釈条項などを含む契約の異なる部分に散在する。そのため、中国企業の海外投資を支援するためには、脱退メカニズムを集中的に整理する必要があると考えています。

 

論述を容易にするために、私たちは脱退メカニズムを異なる系統に沿って整理し、完全自主（at will）には何の付加条件もない脱退から、異なる制限条件が付いた脱退メカニズムから、双方の合意（mutual consent）の脱退メカニズムまで、関連メカニズムを一つ一つ検討し、詳しく述べる。

 

一、異なる脱退情景

 

（一）自主脱退

 

契約違反や市場の急激な変化がないか、合弁会社の運営に重大なマイナス影響を与える事件が発生した場合、協力者は自分の意思で脱退を選択し、ビジネスの世界ではかなり珍しい手配となっている。合弁の際、パートナーは自分の知的財産権、know-how及び資産を取り出し、いくつかの新しい分野、新しいプロジェクトを開拓し、1+1＞2の化学反応（synergy）を発生させることを選択した。JVの協力者はファンドなどの金融機関の財務投資家とは異なり、産業上の訴えがあることが多いため、一方の脱退は通常JVに不利な影響を与えたり、代替ができないために合弁企業が存続できなかったりすることが多い。そのため、通常は最低限、協力にロック期間（lock-up period）の手配を入れたり、脱退時の譲受人の範囲を制限したりします。例えば筆者が担当するある海外石油・ガスのM&Aでは、売り手は買い手が石油・ガスの探査開発業務に従事する10年以上の上場企業に株式を売却しなければならないことを制限している。

 

（二）イベント駆動の（event-driven or triggered）終了

 

特定の事件が発生した場合、一方が脱退する権利を持つのは最も一般的な脱退メカニズムであり、通常の事件には破産、制御権変更、会社の行き詰まり、株式比率が一定の敷居以下に希釈され、重大な不利な変化などが含まれる。

 

（三）双方の合意による脱退

 

不利な状況が発生しない場合、双方は合意を達成することによって、脱退を実現する。

 

ビジネスの世界では、協力者は異なる状況下での異なる脱退メカニズムを設計することで、自己権益の最大化を実現することができる。同時に、JVにおいて提携先が果たす異なる役割と異なる地位、およびJVにおける異なる株式分配比率を考慮すると、脱退メカニズム条項は通常非対称であり、つまり一方は自主脱退の権利を享受し、他方は類似の権利を享受していないことが多い、あるいは一方が退出権利を行使する場合、他方には追従権（tag-along）があり、他方が退出権利を行使する場合、相手方は優先購入権（first right of offer）しか行使できない。

 

二、脱退に関する権利配置

 

（一）脱退側が享受する関連権利の発起

 

一方が株式譲渡により脱退した場合、その享受する権利は以下を含む：

 

1.権利の終了（right of exit）

 

最も簡単で直接的な脱退権は、一方がいかなる制限もなくいかなる場合にも第三者に譲渡して脱退を実現することができることである。前述したように、このような手配とそのまれなものは、通常、ロック期間、譲受人の制限条件、またはすべての譲渡しかできないなどの制限条項を付加する。

 

2.ドラッグ販売権（drag-along right）

 

大株主やオペレータ（operator）の株主にとっては、通常、合弁会社で主導的な地位を占め、より多くの権利を享受しています。彼らは、第三者が資産の100%を購入することを望んでいるため、脱退を開始する際に他の株主を一緒に脱退させることを望んでおり、脱退取引でより多くの主導権を享受することを望んでいます。

 

3.売却オプション（put option）または買戻しオプション（call option）

 

買戻しまたは売却のオプションとして、putまたはcallは相手に株式を売却したり、相手から株式を買い戻す権利を与えます。最近、国際政治経済情勢の緊張が高まっていることに気づき、中国企業は地政学的条項を増やしたいと考えており、衝突がエスカレートした場合には、売却オプションを行使することで脱退できるようにしている。

 

（二）相手が享受できる権利は以下を含む：

 

1.優先拒否権（right of first refusal，ROFR）

 

この権利は、他のパートナーが同等の条件で優先的に株式を売却する権利を与える。しかし、この権利は本質的に受動的であり、他の株主は第三者が確定した購入条件の下でしか行動できず、十分な資金がないか、その発展戦略に合致しない企業にとって、ROFRは役に立たない。第三者にとっても、ROFRは買収成功の障害であり、長い交渉を経て、多くの取引実行費用を支払うことを望んでいない買い手は、既存の株主がROFRを行使して取引が奪われていることを発見した。同じ論理のため、ROFRと随意販売権が同時に現れることは少なく、取引を想像しにくいほど複雑にして、興味のある潜在的な購入者を驚かす可能性があります。そのため、ROFRは通常、石油・ガス資産のオペレータなどの取引の主導者に、JVの資産を完全に保有する意欲があり、戦略的であり、後続の出資能力がある。

 

2.優先購買権（right of first offer，ROFO）

 

一方が脱退しようとした場合、他の株主に通知し、保有株式を購入する交渉に入るよう誘う義務がある。権利の配置から言えば、ROFRはROFOより強い。前者は株主から株式を購入する権利を与え、後者は単に入札の機会を提供するだけだからだ。しかし、脱退者ではない立場から言えば、ROFOは第三者がすでに提案した条件を受動的に受け入れるのではなく、脱退者と具体的な脱退条件について交渉することができるようにした。脱退側から言えば、ROFOもより多くの確実性を提供しており、他の株主は第三者と同じように深いデューデリジェンスを経てオファーする必要はなく、取引プロセスでもより確定的であることが多い。

 

ビジネス交渉では、ROFOはしばしば売却権と一緒に現れるため、株主の手にある株式を購入することができないパートナーは、手にした株式を一緒に売却することで船を捨てて脱出することができる。

 

3.随意販売権（tag along right）

 

前述したように、売却権は通常、少数株主または非運営株主に防御的な権利を与えるものであり、自分たちが主導的に選択したわけではない合弁の手配にはまったり、すでに行った投資を安全にする権利を与えたりするのを防ぐのは簡単である。

 

三、脱退に関する制限条項

 

（一）脱退側の制限の開始

 

前述したように、脱退を開始した側には、ロック期間、譲渡主体資格、譲渡シェアに関する制限がある可能性があります。

 

1.ロック期間（lock-up period）

 

例えば、石油・ガス資産や新エネルギー発電所資産は商業化段階に入る前に、探査段階でのJVの仕事が中断されないように、協力株主の脱退権を制限することが多い。

 

2.第三者主体資格制限

 

前述したように、株主が保有する株式を脱退する第三者の購入を制限することで、他のパートナーが不利な合弁手配に陥ることがないように保護します。最も一般的な制限は、脱退者でない競合他社や、その資質、運営能力に相対的な要求をしてはならないことです。

 

3.販売比率

 

また、JVのビジネス手配が複雑になるのを避けるためには、株主の株式売却を終了する割合を制限することがあります。例えば、保有する株式の100%しか売却できないため、協力株主の数が増えないようにすることができます。

 

四、脱退に関する懲罰的条項

 

部分的に脱退した場合（特に違約した場合）、株主持分を希釈して脱退した場合、一定の指数罰則を負わせることができ、それによってその持分比率をより大きく希釈することができる。あるいは直接に一定の懲罰的義務を負うように要求する。

 

おわりに

 

具体的な取引ごとに、どのように企業の発展戦略と市場地位に基づいて交渉の中で最適な脱退権利を獲得するかは、中国企業ごとに外出する上で重要な課題である。私たちはこれについて中国企業とのコミュニケーションを維持し、関連する実践経験を深めたいと考えています。