回望2023年，证券领域风云变幻，无论是国家金融监督管理总局的成立，还是证监会各种规范性文件和交易所业务规则多箭齐发，都传递出国家对于证券市场强监管的态度。历经30年发展，我们的证券市场确实来到改革深水区，很多问题积累已久。其中，欺诈发行一直是证券市场的“毒瘤”。市场上存在成熟的“包装”机构，专门为拟上市公司进行全方位的粉饰、包装，使得这些公司能够发行股票或债券获得不当利益。瑞幸咖啡、紫晶存储等财务造假事件层出不穷，对证券市场和投资者造成巨大冲击，危及我国证券市场秩序和金融安全。证监会多次表示，将推动对欺诈发行实行行政、民事、刑事立体惩处，以形成强力震慑。为此，我们就欺诈发行推出系列文章，与大家分享与欺诈发行有关的实操案例，探讨相关法律问题。本文是系列文章的第一篇，请大家持续关注。

早在2020年初，深圳证券交易所党委书记、全国人大代表王建军在两会上提出议案，建议加快修改刑法，将欺诈发行纳入“金融诈骗罪”，最高可判无期徒刑。2020年底，《刑法修正案（十一）》出台，修改了欺诈发行证券罪的刑格和罚金，将该罪名刑期上限由5年提高至15年，并将控股股东、实际控制人组织、指使实施欺诈发行的行为纳入刑法打击范围，大幅提高了刑罚力度。刑法作为司法强制手段的终极武器，通过欺诈发行证券罪对证券市场的造假行为进行制裁，发行人的刑事责任风险也随之增加，需引起发行人和中介机构的重视。

基本案情

2013年上半年，福建中某通机械制造有限公司因流动资金不足，欲发行私募债券融资缓解公司资金压力。公司实际控制人卢汉某与卢文某、卢华某通过虚增营业收入5.13亿余元、虚增利润总额1.31亿余元、虚增资本公积6,555万余元、虚构某招商银行授信500万元，隐瞒外债2,025万元，并由某会计师事务所出具内容重大失实的审计报告。承销商某证券公司以该审计报告为基础出具了《中某通公司非公开发行2014年中小企业私募债券募集说明书》。中某通公司于2014年5月至7月间，非公开发行两年期“14中某01”、“14中某02”私募债券。其后，招商银行总行、中国邮政储蓄银行总行和车某分别认购中某通私募债5,000万元、2,000万元和3,000万元，共计1亿元。

其后，这笔钱被用于偿还银行贷款和民间债务，支付保证金、审计费和承销费等。该私募债券到期后，中某通公司无力偿付债券本金和利息。2016年9月，中某通公司资不抵债，进入破产重整程序。

法院裁判情况

法院审理后认为，中某通公司提交的私募债券申请文件，存在重大财务数据虚假记载，骗取上海证券交易所获准发行，并将所募集的1亿元资金用于归还银行贷款和民间债务等。后未能支付逾期本息，后果严重，其行为构成欺诈发行债券罪。

卢汉某三人均系欺诈发行债券直接负责的主管人员，其行为均构成欺诈发行债券罪。卢汉某是公司的实际控制人，起意、策划、主导实施了欺诈发行债券行为，在单位犯罪中起主要作用和处于核心地位；卢文某、卢华某分别担任公司的法定代表人、财务总监，受卢汉某指使直接、积极参与上述行为，虽与卢汉某相比所起作用次要、所处地位较低，但尚不足以区分主从犯。卢华某直接参与了制作虚假账外收入和虚假股东会决议等关键行为，所起作用又较卢文某更重要。三人主动投案，并如实供述主要事实，依法认定三人均具有自首情节，故一并认定中某通公司亦具有自首情节。

欺诈发行行为是证券市场最为严重的违法行为之一，严重侵蚀证券市场的运行基础。综合考虑上述情节和各被告人的具体作用和地位，法院判决中某通公司犯欺诈发行债券罪，罚金三百万元；被告人卢汉某、卢华某、卢文某犯欺诈发行债券罪，分别判处有期徒刑三年六个月、二年六个月、有期徒刑二年（缓刑二年）；中某通公司退赔招商银行五千万元、退赔中国邮政储蓄银行二千万元、退赔车某三千万元。

评述

1.什么是欺诈发行证券罪？

欺诈发行证券罪规定在刑法第三章破坏社会主义市场经济秩序罪第三节之妨害对公司、企业的管理秩序罪中，针对的是在股票债券发行过程中重大的隐瞒和造假行为。欺诈发行证券罪主体上，既可以是单位也可以是个人。本案中，也是将债券发行人中某通公司与发行人的实际控制人、主管人员等一并列为共同被告。主观上，只能是故意，过失不构成本罪，即要求行为人明知招股说明书、认股书、募集办法等不是对发行人或本次发行状况的真实、准确、完整反映，仍然积极为之。客观上，行为人必须实施了在招股说明书、认股书、募集办法等文件上隐瞒或编造虚假内容的行为，且该行为必须达到一定的严重程度，即达到“数额巨大、后果严重或者有其他严重情节”。

欺诈发行行为，伤害的既有国家对证券市场的管理秩序，也有广大投资者(即股东、债权人和公众)的财产权。在之前的司法实践中，司法部门更多侧重对财产权的保护，但是显而易见，欺诈发行伤害最大的是证券市场的诚信体系和健康发展。故而监管部门近年一直在强调“零容忍”。我们相信，监管部门的态度会传导到司法部门，加大对欺诈发行的惩处力度将是未来趋势。

2.其他参与股票或债券发行的人员，是否可能成为本罪的主体？

有一个很有意思的问题是，除发行人外，其他参与股票或债券发行的人员，是否可能成为本罪的主体？本案中还有一个细节，本项目承销商某证券公司的相关负责人边某，收受卢某贿赂，深度参与了中某通公司的造假，甚至穿针引线，为中某通公司推荐其他中介机构。边某是否可能构成本案的共犯？对此，笔者持肯定意见。如果券商、中介机构的工作人员实施的行为符合本罪的构成要件，就可以构成共犯。

司法实践中，本罪名的案例非常少，从现已公开的裁判文书来看，适用本罪名的判例仅有10个左右。其中一个案例[见宿迁市致富皮业有限公司欺诈发行股票、债券罪一案一审，（2018）沪01刑初58号刑事判决书。]中，项目会计师在明知发行人的财务状况不符合发行债券的要求，为实现发债目标，要求发行人提供虚假的财务数据，并向发行人介绍伪造财务凭证的人员，被作为欺诈发行证券罪的共同犯罪认定。本案中，虽然现有证据显示券商的项目负责人边某不仅对于发行债券财务造假知情，双方还有利益输送，但因案情复杂，最终检察机关只将边某另案按照非国家工作人员受贿罪处理，而负责审计的会记师和会计师事务则按照出具证明文件重大失实罪处理。

3.欺诈发行证券罪是轻罪么？

欺诈发行证券罪的实质，是用造假的信息（特别是财务信息）、欺诈的方式，在证券市场募集资金。我们刑法体系中，与欺诈发行证券罪有关联的罪名有非法吸收公众存款罪、集资诈骗罪、合同诈骗罪、内幕交易罪等。笔者将欺诈发行证券罪与相关典型罪名的刑罚情况进行了比较，详见下表。

我们可以从上表中清晰的看到，在《刑法修正案（十一）》出台之前，欺诈发行证券罪的刑罚，无论在起刑点、量刑幅度、最高刑等刑罚的各主要方面都是最轻。欺诈发行证券罪作为证券市场的“毒瘤”，有两个特点：一是犯罪行为人有明显的恶意，即故意造假、隐瞒，存在欺诈的故意；二是，该罪社会危害性非常大，会给证券市场造成恶劣影响，给投资人带来巨大损失。这两个特点与集资诈骗罪，有很高的相似性。集资诈骗罪，是以非法占有为目的、以诈骗的手段筹集资金。两罪的犯罪行为均为融资行为，均涉及欺骗、欺诈的行为方式，既损害了投资人的财产所有权，又侵害了国家金融管理制度和秩序。但在《刑法修正案（十一）》之前，两者的刑罚差别巨大，集资诈骗的最高刑是无期徒刑，该罪名曾经还可以判处死刑；而欺诈发行证券罪的最高刑只有5年，实务中被指控该罪名的被告人基本上都是三年以下有期徒刑，量刑比较轻。

《刑法修正案（十一）》颁布之后，欺诈发行证券罪变成两个刑格，最高刑被提到15年，高于内幕交易罪最高刑期10年，已然变成一个重罪罪名。刑法修正案扩大了本罪名的适用范围，将存托凭证和国务院依法认定的其他证券纳入规制范围，并将对个人的罚金由非法募集资金的1%-5%修改为“并处罚金”，取消5%的上限限制，对单位的罚金由非法募集资金的1%-5%提高至20%-1倍。如上图所示，刑法修正案平衡了欺诈发行证券罪与各关联罪名的量刑关系，符合刑法罪责刑相适应的原则，使得刑法体系更合理，也是立法对现实需要的回应。可以想见，在未来的司法实践中，本罪名的被告人必然不会如以往判例中那样高高拿起，再轻轻放下。

本案判决最后一条有些特别，判决中某通公司应退赔招商银行等主体分别五千万元、二千万元、三千万元，这是欺诈发行罪民刑交叉属性的体现，在之后的文章中，我们会对此专门分析。

相关法条检索（向下滑动查看）

1.《证券法》

第八十五条信息披露义务人未按照规定披露信息，或者公告的证券发行文件、定期报告、临时报告及其他信息披露资料存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，信息披露义务人应当承担赔偿责任；发行人的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司及其直接责任人员，应当与发行人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。

2.《中华人民共和国刑法》

第一百六十条【欺诈发行证券罪】在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处罚金。

控股股东、实际控制人组织、指使实施前款行为的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金。

单位犯前两款罪的，对单位判处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照第一款的规定处罚。

第一百六十一条【违规披露、不披露重要信息罪】依法负有信息披露义务的公司、企业向股东和社会公众提供虚假的或者隐瞒重要事实的财务会计报告，或者对依法应当披露的其他重要信息不按照规定披露，严重损害股东或者其他人利益，或者有其他严重情节的，对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；情节特别严重的，处五年以上十年以下有期徒刑，并处罚金。

前款规定的公司、企业的控股股东、实际控制人实施或者组织、指使实施前款行为的，或者隐瞒相关事项导致前款规定的情形发生的，依照前款的规定处罚。

犯前款罪的控股股东、实际控制人是单位的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照第一款的规定处罚。

第一百七十六条【非法吸收公众存款罪】非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款，扰乱金融秩序的，处三年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；数额巨大或者有其他严重情节的，处三年以上十年以下有期徒刑，并处罚金；数额特别巨大或者有其他特别严重情节的，处十年以上有期徒刑，并处罚金。

单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照前款的规定处罚。

有前两款行为，在提起公诉前积极退赃退赔，减少损害结果发生的，可以从轻或者减轻处罚。

第一百九十二条【集资诈骗罪】以非法占有为目的，使用诈骗方法非法集资，数额较大的，处三年以上七年以下有期徒刑，并处罚金；数额巨大或者有其他严重情节的，处七年以上有期徒刑或者无期徒刑，并处罚金或者没收财产。

单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照前款的规定处罚。

第一百八十条【内幕交易、泄露内幕信息罪】证券、期货交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券、期货交易内幕信息的人员，在涉及证券的发行，证券、期货交易或者其他对证券、期货交易价格有重大影响的信息尚未公开前，买入或者卖出该证券，或者从事与该内幕信息有关的期货交易，或者泄露该信息，或者明示、暗示他人从事上述交易活动，情节严重的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处违法所得一倍以上五倍以下罚金；情节特别严重的，处五年以上十年以下有期徒刑，并处违法所得一倍以上五倍以下罚金。

单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处五年以下有期徒刑或者拘役。

内幕信息、知情人员的范围，依照法律、行政法规的规定确定。

【利用未公开信息交易罪】证券交易所、期货交易所、证券公司、期货经纪公司、基金管理公司、商业银行、保险公司等金融机构的从业人员以及有关监管部门或者行业协会的工作人员，利用因职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开的信息，违反规定，从事与该信息相关的证券、期货交易活动，或者明示、暗示他人从事相关交易活动，情节严重的，依照第一款的规定处罚。

第六十七条【自首】犯罪以后自动投案，如实供述自己的罪行的，是自首。对于自首的犯罪分子，可以从轻或者减轻处罚。其中，犯罪较轻的，可以免除处罚。被采取强制措施的犯罪嫌疑人、被告人和正在服刑的罪犯，如实供述司法机关还未掌握的本人其他罪行的，以自首论。犯罪嫌疑人虽不具有前两款规定的自首情节，但是如实供述自己罪行的，可以从轻处罚；因其如实供述自己罪行，避免特别严重后果发生的，可以减轻处罚。

第七十二条【适用条件】对于被判处拘役、三年以下有期徒刑的犯罪分子，同时符合下列条件的，可以宣告缓刑，对其中不满十八周岁的人、怀孕的妇女和已满七十五周岁的人，应当宣告缓刑：（一）犯罪情节较轻；（二）有悔罪表现；（三）没有再犯罪的危险；（四）宣告缓刑对所居住社区没有重大不良影响。宣告缓刑，可以根据犯罪情况，同时禁止犯罪分子在缓刑考验期限内从事特定活动，进入特定区域、场所，接触特定的人。被宣告缓刑的犯罪分子，如果被判处附加刑，附加刑仍须执行。

第七十三条【考验期限】拘役的缓刑考验期限为原判刑期以上一年以下，但是不能少于二个月。有期徒刑的缓刑考验期限为原判刑期以上五年以下，但是不能少于一年。缓刑考验期限，从判决确定之日起计算。